市场风险偏好受到近期海内外不确定性因素影响，股市存量博弈的格局短期难以打破。而中长期看，待经济基本面进一步转好，股指配值性价比将更加突出。

5月以来，国内外风险因素持续发酵，市场风险偏好回落，股指走出振荡下跌行情。两大市场主线中特估和AI集体熄火，两市成交额回落至万亿元以下，避险资金流入防御型板块。5月30日，美元兑离岸人民币开破7.1，与宏观经济密切相关的IF和IH创下年内新低，IC和IM走势也相继转弱。短期经济基本面和政策预期没有明显变化，市场缺乏上行动能，股指偏弱振荡筑底。

经济温和复苏 政策仍具定力

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4月国内经济数据落地，整体来看经济修复斜率放缓，仅社零、工业增加值和工业企业利润边际改善。上周末公布的数据显示，国内1—4月工业企业利润累计同比下降20.6%，4月当月同比下降18.2%，跌幅有所收窄，但剔除低基数的影响，工业企业利润边际走弱。CPI和PPI均同比下滑，外贸在内外需走弱的影响下环比也有所下滑，未来海外经济体大概率衰退的背景下国内进出口将继续承压。社融信贷总量相比去年4月略增，从结构来看，4月经济补偿性回升的动能减弱，实体企业以去库为主投资扩产意愿不强，居民端仍处于降杠杆的趋势中。

4月表现亮眼的是出行消费相关的服务业，同时必需品及娱乐用品消费增速表现较好，但耐用品消费增速下滑，居民消费信心稍显低迷，“口红效应”明显。固定资产投资三大分项出现不同程度的下滑，房地产仍是拖累项，竣工面积在“保交楼”政策的推进下同比增速保持上行，由14.7%上升到18.8%，但施工面积和新开工面积再次拐头向下，分别为-5.6%和-21.2%，在“房住不炒”的总方针和居民降杠杆的大背景下，房企资金流改善有限，对未来预期也较为谨慎。国内经济复苏结构不均衡一定程度上削弱了市场信心。

弱预期弱现实主导市场，投资者期待政策发力，但当前阶段经济同比增速处于高位，政策具有较强定力。5月MLF平价续作，降息预期落空，央行一季度货币政策报告也继续传递政策维稳信号，总量政策进一步宽松的概率并不明显，下一步政策更多强调精准调控和对“度”的把握。市场对政策发力的预期下修，股指跌幅有所扩大。若未来经济修复不及预期，则政策发力空间将被打开，进而对股指形成一定支撑。

受到双重影响 增量资金有限

受到国内经济修复斜率放缓和美元重拾涨势的双重影响，5月美元兑离岸人民币汇率自去年11月以来首次开破7.1关口，北向资金净流出规模扩大，上周连续三个交易日累计净流出220亿元，市场风险偏好回落。国内杠杆资金入场积极性同步下降，两融余额中枢自4月下旬以来持续收缩。资金轮动速度加快，结构化行情下基金赚钱难度加大，今年以来主动权益类基金中的普通股票型基金和偏股混合型基金的平均回报为1.22%和-0.6%，基民购基热情降温，基金发行市场降温，5月新基金发行创去年8月以来单月新低。市场处于存量资金博弈阶段。

海外加息预期重燃 经济衰退风险增大

美国经济凸显相对韧性而通胀前景仍不明朗，市场再次陷入摇摆，进而上调美联储继续加息的概率。当前市场已完全计价未来两次会议加息25个基点的预期，并且6月加息25个基点的概率超过50%，推动美元指数和美债收益率高位振荡。6月中旬议息会议之前美国非农数据和联储官员讲话需重点关注。从经济数据来看，全球各主要发达国家制造业PMI均位于荣枯线50以下，其中欧元区制造业PMI创近3年以来新低。欧元区最大经济体之一德国一季度GDP环比下降0.3%，连续两个季度下行，已陷入技术性衰退。欧元区二季度面临更大的衰退压力。

整体来看，当前核心矛盾在于国内经济温和修复和稳增长政策托底的博弈，市场风险偏好受制于近期海内外不确定性因素，资金层面也对股指形成压力，存量博弈的格局短期难以打破，市场信心的提振需要经济基本面或者政策面的进一步支撑。综合考虑，短期股指弱势振荡筑底，中长期配置性价比凸显。（作者单位：中辉期货）